Богдан Данилишин: Зниження облікової ставки

Експертний коментар, щодо рішень з монетарної політики

Національний банк встановив облікову ставку на рівні 11 % з 31 січня 2020 року, знизивши її на 2.5 в.п.

Як експерт, можу сказати, що рівень облікової ставки має знаходитись в межах 7-8%. Він включає – 4,1% (рівень інфляції в 2019 році) плюс 3 відсоткових пункти – рівень нейтральної ставки для України.

Зниження облікової ставки на 2.5 в.п. до 11% є правильним, але запізнілим кроком на шляху пом’якшення монетарної політики. Крім того, з якою швидкістю Правління НБУ знижувало облікову ставку – за останні два місяці на 450 bps – ще раз підкреслює непослідовність дій і кон’юнктурний підхід.

Потрібно пам’ятати, що відповідно до «Основних засад грошово-кредитної політики на 2020 рік та середньострокову перспективу» облікова ставка більше не є ключовим інструментом грошово-кредитної політики. Даний Конституційно визначений документ зобов’язує Правління НБУ використовувати всі форми і засоби ГКП.

Потрібно розуміти наступне.
Фактичний вплив монетарної політики впродовж 2019 року був навіть більш жорстким ніж очікувало Правління НБУ (тенденція розпочалась в другій половині 2018 року і через часовий лаг між прийняттям рішення з монетарної політики та її впливом на інфляцію триватиме впродовж першої половини 2020 року), що може бути пояснене недооцінкою впливу ревальвації гривні на уповільнення інфляції.

Не зважаючи на номінальне пом’якшення монетарної політики впродовж всього 2019 року (облікова ставка впродовж квітня-вересня знизилась на 1.5 в.п. до 16.5%), фактичне пом’якшення монетарної політики (на горизонті дії монетарної політики) розпочалось лише в останньому кварталі 2019 року.

Монетарна політика 2019 року була логічним продовженням курсу ужорсточення монетарних умов 2018 року.

Навіть зменшення рівня облікової ставки в січні 2020 року на 2.5 в.п. суттєво не вплине на пом’якшення монетарних умов в першій половині 2020 року.

Крім того, в 2018-2019 роках Правління НБУ допустилося ряд грубих помилок, які вплинули на жорсткі рішення з монетарної політики.
Фактично хибні прогнози та припущення призвели до формування наджорсткої монетарної політики в 2019 році. Тільки втручання Ради НБУ та мої виступи в пресі змусили Правління НБУ вдатися до пом’якшення монетарних умов наприкінці 2019 року. Зниження облікової ставки на 2 в.п. до 13,5 % було запізнілим кроком на шляху пом’якшення монетарної політики. Запізнілим було рішення щодо підняття ліміту інтервенцій на валютному ринку до 50 млн доларів на день. Це треба було робити ще на початку листопада. В умовах, коли показник інфляції за останній рік становить 4,1%, спостерігається фактично промислова дефляція, показник облікової ставки на початок 2020 року на рівні 13,5% можна було б вважати гальмівним на шляху пом’якшення монетарної політики.

До зниження облікової ставки правління підштовхнула як різка критика з боку Ради НБУ, громадськості. Діяльність правління НБУ, яке стримувало зниження облікової ставки, завдало суттєвого удару по подальшому економічному зростанню, сповільненню кредитування економіки, зростанню дисбалансів у зовнішній торгівлі. Це ще раз доводить, що теперішня політика НБУ є ситуативною, не підкріпленою реальними науковими обґрунтуваннями, спрямована на збільшення залежності від зовнішнього фінансування та робить Україну вразливою до екстраординарних подій на зразок криз 1998 та 2008 років.

Повільне зниження облікової ставки на тлі низької інфляції робить проблематичним кредитування великих підприємств в національній валюті.

Це також є “перегрівом” монетарної політики, коли значення інфляції нижчі за інфляційний таргет, можуть становити реальну небезпеку для подальшого зростання ВВП та наповнення державного бюджету.

Грубі помилки правління НБУ в кінці 2018 та на початку 2019 року зі встановлення облікової ставки на основі хибних припущень і прогнозів мають далекосяжні наслідки і, можливо, мають ознаки гальмування політики прискореного розвитку країни.

Можна сказати, що відновлення кредитування в 2019-му провалено. Навіть, якщо правління Нацбанку знизило б облікову ставку на 3% на засіданні 12 грудня, чи на 3 % 30 січня – це кардинально не переламає ситуацію – починати зниження ставки потрібно було ще навесні (про що я говорив і писав неодноразово). Нині реальна ставка для України має становити до 7-8% річних (рівень нейтральної ставки для України – 3%), враховуючи також теперішній рівень інфляції за індексом споживчих цін.

Ось подивіться на Окремі припущення щодо офіційних прогнозів НБУ

Інфляційний звіт (січень 2019 року)
І. Прогноз: Темпи зростання глобальної економіки у 2019 – 2021 роках поступово уповільнюватимуться внаслідок негативного впливу на обсяги світової торгівлі протекціоністських заходів та слабшого припливу капіталу в країни, ринки яких розвиваються, після низки заходів з нормалізації монетарної політики провідними центральними банками у 2018 році.
Факт: ФРС знижував облікову ставку в другій половині 2019 року, а приплив капіталу в країни, ринки яких розвиваються, збільшився.
ІІ.
Прогноз: Як і раніше уповільнення споживчої інфляції до верхньої межі цільового діапазону прогнозується на початку 2020 року, а до середньострокового цільового рівня в 5% – наприкінці 2020 року.
Факт: До верхньої межі цільового діапазону інфляція повернулась в жовтні 2019 року, до нижньої – в грудні 2019 року.
ІІІ.
Прогноз: Після зростання економіки у 2018 році на 3.3%, у 2019 році зростання ВВП уповільниться до 2.5%, як прогнозувалося раніше. Основними стримуючими факторами будуть жорстка монетарна політика, необхідна для повернення інфляції до цільового діапазону, та стримана фіскальна політика через необхідність погашення значних обсягів державного боргу. ОЦЕ ВЕЛИКА ПОМИЛКА – яка перекреслює всі попередні припущення і показує весь рівень прогностичної діяльності НБУ – крім того, очікується зниження врожаю зернових після рекорду в попередньому році, що дав змогу сільському господарству забезпечити суттєвий внесок у зростання ВВП.
Факт: зростання ВВП за підсумками 2019 року складе близько 3.5%. Врожай зернових в 2019 знову був рекордним.

Прогноз: За оцінками НБУ, банківська система перейде до дефіциту ліквідності наприкінці 2020 року. Головними чинниками її зниження будуть здійснення урядом виплат за зовнішніми зобов’язаннями впродовж наступних двох років та збільшення готівки в обігу на тлі зростання трансакційного попиту. Це відобразиться на основних операціях НБУ з регулювання ліквідності ‒ потреби банків у кредитах рефінансування зростуть, а обсяги розміщення ДС НБУ знизяться.
Факт: станом на кінець 2019 року БС система перебувала в стані профіциту ліквідності, а обсяги розміщення ДС НБУ збільшились.

Дальше порівнюйте самі.
Інфляційний звіт (квітень 2019 року)
І. Прогноз: Інфляція знизиться до 6.3% до кінця цього року та досягне цільового діапазону вже на початку наступного року, а середньострокового цільового рівня в 5% – наприкінці 2020 року.
ІІ. Прогноз: У 2019 році основними стримуючими факторами для економічного зростання будуть:
– слабкий зовнішній попит через уповільнення зростання економік ОТП;
– стримана фіскальна політика, визначена необхідністю погашення значних обсягів державного боргу;
– достатньо жорсткі монетарні умови, необхідні для приведення інфляції до середньострокової цілі 5%;
– зниження врожаїв зернових і олійних після рекордних показників у 2018 році;
– політична невизначеність, пов’язана з подвійними виборами, що уповільнює інвестиційну активність.
Інфляційний звіт (липень 2019 року)
І. Прогноз: Споживча інфляція знизиться до 6.3% до кінця цього року, досягне цільового діапазону (5 ± 1%) на початку 2020 року, а середньострокової цілі 5% – наприкінці 2020 року.
ІІ. Прогноз: Економічне зростання в поточному році уповільниться до 3% через охолодження світової економіки, проте прискорюватиметься в наступні роки (до 3.2% та 3.7% у 2020–2021 роках відповідно) завдяки помʼякшенню монетарної політики та відновленню зовнішнього попиту.
ІІІ. Прогноз: У 2019 році дефіцит поточного рахунку скоротиться до 2.6% ВВП завдяки рекордному врожаю зернових, сприятливим умовам торгівлі, а також зниженню виплат дивідендів.
Інфляційний звіт (жовтень 2019 року)
І. Прогноз: У найближчі два роки очікується продовження стійкого дезінфляційного тренду, що дасть змогу увійти до цільового діапазону (5 ± 1%) вже на початку наступного року. Наприкінці 2019 року інфляція знизиться до 6.3%, а з кінця 2020 – відповідатиме середньостроковій цілі 5%.
ІІ. Прогноз: Економічне зростання у поточному році прискориться до 3.5% завдяки збільшенню продуктивності в сільськогосподарському виробництві та зростанню внутрішнього попиту, незважаючи на уповільнення зростання країн – ОТП.
ІІІ. Прогноз: Профіцит ліквідності банківської системи підтримуватиметься валютними інтервенціями НБУ на тлі високої зацікавленості нерезидентів у гривневих ОВДП.